A股的“小”神話：市值越小越妖
本文作者為海通策略荀玉根，授權華爾街見聞發表。
2012年底來中小創已經牛瞭整整三年，小市值公司超額收益非常明顯，展望2016年時總有人心裡不安。實際上07年後小市值公司整體上一直占優，回顧A股歷史，市場僅經歷兩次風格切換，且長期而言，小市值公司表現更優。A股為何一直上演“小”神話？
市值是選股的重要標準嗎？是！
不同階段，大小風格有明顯差異。回顧中國證券市場歷史，93-01年小市值公司相對占優，02-07年大市值公司相對占優，08年以來小市值公司再次占優。風格指數2000年開始編制，小盤指數、大盤指數的相對走勢反映瞭上述特征。
個股市值分類分析得出的結論基本一致，根據每年初公司市值大小把個股分為最大的25%、中大的25%、中小的25%、最小的25%，計算四類公司股價表現，規律同上。07年後每年年初買入當時市值最小區間的公司，每年換手一次，組合至今漲幅高達27倍，而相反如果每次買入市值最大區間的公司，組合至今漲幅僅僅2.2倍，同期上證綜指僅漲36%。
拋開風格變化，一直持有小市值公司勝率最大。從大小風格來看，A股歷史上經歷瞭兩次大切換，能成功調整風格一定最牛。如果持股風格不變會如何呢？我們計算92年來市值從大到小四個區間個股的組合收益率，發現長期持有小市值公司勝算最大，而且市值越小效率越高，每年初買入當時市值最小的5%公司，該組合累積漲幅高達833.6倍，市值最小25%公司組合收益率為 318.4倍，而市值最大的25%公司組合收益率僅僅7.9倍，同期上證綜指漲幅12倍。
為何越小越美麗？制度紅利！
嚴進嚴出制度下，小市值公司殼價值和並購重組優勢更明顯。無論審批制還是核準制，掛牌上市本身就蘊含著價值，而且退市制度不完善，上市公司往往“停而不退”，導致所有上市公司都具備殼價值和並購重組的優勢，而小市值公司動力和彈性更大。
中國證券市場成立至今，總共有89傢公司退市，其中因為虧損退市的公司數為45傢，退市率僅3%，年均約0.1%，而美國紐交所年均退市率6%汽車貸款新竹湖口汽車貸款，納斯達克市場達8%。正是因為鮮有股票退市，中國第一批股票“老八股”至今仍然存在，多個經歷重組借殼後，上市至今漲幅最高的達629倍，最少的10倍，平均181倍，平均年化收益率高達23%，已經超過巴菲特。
大小盤風格的變化，恰恰源於不同經濟環境下制度紅利的升降。如果說“越小越美麗”源於制度紅利，為何有風格變化呢？我們仔細觀察風格變化的宏觀背景可見，小市值公司更優時經濟增速下行，大市值公司更優時經濟增速上行。
這裡沒有行業區分，實際上過去25年大小市值公司的行業屬性一直在改變，往往公司盈利增速不變但市值變大後超額收益降低，如貴州茅臺、萬科等，這恰恰說明盈利增長的基本面不是風格的決定性因素。更本質的因素是，經濟增速上行時，公司內生增長很快，對並購重組等外延擴張的需求不強烈，而經濟增速下行時，恰恰相反。
2009年以來上市公司並購重組的公司數量占比顯示，經濟增速回落後，該數據明顯上升，而且小市值公司發生的比例遠高於市場平均水平。尤其是13年以來，國務院、證監會等部門多次發文鼓勵並購重組，並購市場火熱，13、14、15年前5%小市值公司中發生重組的比例分別高達15.4%、12.2%、25.5%。
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註冊制完全實施前，掘金殼價值。
註冊制前並購有望爆發，殼公司迎來最後的瘋狂。15年12月27日，人大常委會通過瞭《關於授權國務院在實施股票發行註冊制改革中調整適用〈中華人民共和國證券法〉有關規定的決定》，決定自2016年3月1日施行。未來註冊制完全實施後，寬進寬出，殼價值必將逐漸消失。但是短期來看，目前的註冊制很可能是有保留、有管控的註冊制。
尤其是，目前證監會已受理首發企業高達750傢，還需要一個漸進的過程。註冊制真正全面實施前，並購重組將繼續火爆，小市值公司的殼價值仍然存在。
尋找潛在殼價值，組合投資。殼公司在重組後往往能獲得巨大的收益，統計近幾年數據，公告重組公司復牌後股價漲幅很明顯，13年來復牌後一個月平均漲幅均在30%以上，15年超60%。潛在殼價值的公司構建組合，是一個不錯的策略，我們認為從四個方面篩選：
（1）市值小。市值大小決定瞭重組後新股東的持股比例，市值越小對新股東吸引力越大。（2）負債少。對於上市公司而言，負債越少，債務人關系越更簡單，債權關系更容易處理。（3）股權分散。股權越分散的公司，大股東控制力越弱，借殼過程中新股東談判地位更為有利。（4）保持微利或者虧損狀態。這種公司相對而言退市風險更大，大股東賣殼意願較強。根據以上特征，我們篩選瞭市值小於45億，資產負債率低於40%，大股東持股比例小於25%，ROE小於等於5%的上市公司，並且剔除瞭正在重組的公司，作為潛在殼資源的備選標的。
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新聞來源http://finance.qq.com/a/20160104/037878.htm
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